1、方案制定与报批阶段：组建工作组与聘请中介机构→方案制定与内部决议→混改方案的外部审批；

2、进场前的准备阶段：执行财务审计与资产评估→根据实际需求进行信息预披露/预公告→与产权交易所沟通进场事宜；

3、挂牌公告阶段：递交挂牌申请文件→尽职调查与反向尽职调查→投资者提交投资申请与投资者资格审查→投资者缴纳保证金；

4、投资者遴选阶段：方案的确定与实施→遴选最终投资者并确认→向投资方出具结果通知书；

5、协议签署与交割阶段：签署增资协议→产权交易所公告→产权变更登记/工商变更登记。

国资委颁发了具有指导意义的《中央企业混合所有制改革操作指引》，并对混改涉及的多部制度规范进行了梳理，涵盖法律、法规、国务院文件、部门规章、规范性文件等不同效力层级的政策文件，涉及清产核 资、国有资产评估与交易、股权激励、境内外投资、劳动用 工、税收政策、国有资本运营公司与投资公司试点等重要事 项。明确了央企混 改的流程和路径，为混改过程的合法合规提供了制度指引，未 来也将对除央企外其他国企的混改发挥重要的制度示范作用。

作为国企改革的纲领文件，《指导意见》从引入非国资、 国资入股非国企和员工持股三方面阐述混改的逻辑。在此基础 上，《混改意见》更具体地明确了国企发展混合所有制经济的 工作任务。

《混改意见》最大的一个亮点就是分类地规定了混改推进的要求：对于主业处于充分竞争行业和领域的商业类国企混合所有制改革，应充分运用整体上市等方式，积极引入其他国有资本或各类非国有资本以实现股权多元化；对主业处于关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担重大专项任务的商业类国企，保持国有资本控股地位，支持非国有资本参股；对自然垄断行业，实行以政企分开、政资分开、特 许经营、政府监管为主要内容的改革，根据不同行业特点实行 网运分开、放开竞争性业务，同时根据细分行业的不同，规定 了部分行业非公有资本准入的负面清单；公益类国企则要求根据不同的业务特点，推进具备条件的企业实现投资主体多元 化，鼓励非国企通过购买服务、特许经营、委托代理等形式参与经营。 

《混改意见》将保护产权写入混改的四大原则之一，同时要求健全严格的产权占有、使用、收益、处分等完整保护制 度；依法保护混合所有制企业各类出资人的产权和知识产权权 益；在立法、司法和行政执法过程中，坚持对各种所有制经济 产权和合法利益给予同等法律保护，有利于鼓励各类资本参与混改。

对于混改的实现形式，《混改意见》提出了多种路径，除非公有资本通过股权转让、增资扩股、认购可转债等形式入股 国企外，政府和社会资本合作（PPP）模式、国有资本入股民营企业、优先股和特殊管理股以及混合所有制企业员工持股等 均纳入混改措施进行探讨。

《混改意见》还要求混改实施过程中“严格程序，规范操作”，进一步健全国有资产交易规则，科学评估国有资产价值，完善市场定价机制，切实做到规则公开、过程公开、结果 公开，杜绝国有资产流失。 

央企混改案例

央企混合所有制改革，对地方国企具有示范意义，一下为央企混改典型案例

详细介绍：

国药集团的混合所有制改革措施主要是引入战略投资者、实施股权激励 、收购控股民营企业，从经营业绩和产业布局看，混合所有制贡献突出。引入复星医药成立国药控股后，公司的医药商业 在全国范围内突飞猛进，目前已成长为最大的国内医药企业。通过收购盈天医药（现改名为“中国中药 ”）和同济堂，以及通过中国中药收购天江药业，在中药领域以及中药配方颗粒领域获得战略性布局。

2014年成为试点企业后，国药集团在国药控股的股权激励，以及国药股份、国药一致、现代制药、天坛生物的资产整合方面取得进展。国药股份和国药一致是国药集团及国药控股内部发展混合所有制经济的首批试点单位，在资产整合完成后，两家企业进一步的混合所有制举措值得期待。另外，天坛生物、现代制药、中国中药等子公司后续是否进入国药集团的混合所有制试点单位也值得关注。   

详细介绍：

中国建材的混改既是压力所倒逼，也是企业遵循市场经济规律和企业发展逻辑的主动选择，处于充分竞争行业，水泥、玻璃等行业产能严重过剩、布局分散、恶性竞争情况较为突出。中国建材集团的混改是在联合和收购民营企业一起做大做强建材主业和构建大产业平台的过程中实现的。主要形式是大胆引入民营资本，成立混合所有制企业。在此过程中，通过系统的管理整合，将人才、资金、技术等各种资源优化重组 ，提高了经济效益。

中国建材集团还根据下属企业特性和实际情况，在南京凯盛国际工程有限公司、合肥水泥研究设计院等转制科研院所、高新技术企业，探索员工持股，坚持试点先行，规范操作，有序推进，把企业效益和员工利益结合起来，把资本要素和劳动要素结合起来，建立健全激励约束长效机制，留住核心骨干，吸收外部人才，极大地增强了企业的凝聚力、创造力和竞争力，真正实现了“员工和企业共同成长”。

从成效看，中国建材净资产为620亿元，其中，国有资本200亿元，超过三分之二是社会资本，实现了国有资本控制力的放大。同时，中国建材利用自身强大的资源平台优势，通过混和所有制成功整合大批民营水泥企业，实现企业做大做强，同时也一定程度提高了行业集中度，对改变水泥行业过度竞争状况有积极作用。2014年成为央企混改试点企业后，子公司中国玻纤 （已改名为“中国巨石”）和北新建材成为中国建材集团内部发展混合所有制经济的首批试点单位，两家企业未来的混合所有制举措值得期待。另外，2016年8月中国中材集团有限公司无偿划转进入中国建材集团后，两家央企如何整合也值得关注。 

详细介绍：

中国钢研集团子公司安泰科技的混合所有制改革，一是通过增发股票实现员工持股 并引入战略投资者，二是通过增发股票实现民企参股，三是融合民企管理能力，将民企团队引入公司管理团队，四是将国企和民企的资产融合，并交由民企团队主要经营，五是向资源组织者转变，以上市公司为平台，进行兼并收购融合体外优质资产和管理团队。

详细介绍：

中国航天科技集团下属企业四维图新向腾讯正式转让部分股权，不仅标志着央企混改正式启动，而且其所转让的股权数量之多，也为下一步央企建立混合所有制提供了良好的示范导向。且四维图新引入腾讯作为战略投资者，没有按照传统的必须国有绝对控股的思路操作，而是放弃实际控制人地位，与腾讯建立基本一致的股权结构比例。对四维图新来说，能够与腾讯进行合作，其影响和地位都将**提升。更重要的是，企业的经营机制将更加符合市场化要求，符合市场化发展战略。

详细介绍：

2017年4月5日，A股上市公司中国联通（600050.SH）发布公告，宣布控股股东中国联合网络通信集团有限公司（以下简称“联通集团”）正在筹划并推进开展与混合所有制改革相关的重大事项，“该事项拟以本公司为平台，可能涉及本公司股份变动事宜。”

联通的混改选择以在A股上市的中国联通为平台。这意味着联通混改选择了公开透明的市场化运作方式。

据《华夏时报》记者了解，联通混改的最早方案在去年9月便已提出。2016年9月28日，发改委召开了国有企业混合所有制改革试点专题会，联通集团等央企就列入第一批试点的混合所有制改革项目实施方案在会上做了详细介绍。而在当年10月10日，中国联通发布公告，宣布其大股东联通集团“正按照会议精神和国家相关政策精神，研究和讨论混合所有制改革实施方案”。这份公告也被外界认为是联通对于自身混改的首次正式表态。

值得注意的是，尽管中国联通没有公布具体的混改方案，但已经有未经证实的混改方案流出。有传闻称，联通将通过定向增发扩股和转让旧股的方式，对在A股上市的中国联通股权结构进行调整。

中国联通2016年财报显示，大股东联通集团持有其62.74%的股权。二股东中央汇金资产管理有限责任公司则仅持股1.36%。而在传闻方案中，联通集团的持股比例由62.74%减至40%以下。还有熟悉联通的业内人士对《华夏时报》记者表示，联通混改除了引进民营资本外，此前一直未能实现的员工持股也有可能落实。但该人士也称，联通集团的绝对控股地位不会改变。

谁来参与联通混改？入局者的选择不仅折射出联通的混改思路，某种程度上也决定了联通混改的效果。2016年11月3日，中国联通副总经理姜正新曾对外表示，混改将重点选择与联通业务互补性强的合作伙伴，“不是简单地引进资本，更看重价值上、产业链上的互补，增强联通整体竞争力。”

互联网巨头BAT出现在混改传闻名单中已久。有传闻称百度、腾讯、阿里巴巴这三家企业中或将出现联通混改入局者。而联通也与这三家企业分别建立了战略合作关系。2016年11月12日，中国联通与阿里巴巴集团签署战略合作框架协议。双方宣布将在基础通信服务、移动互联网及产业互联网等领域展开深入合作。而在去年11月初，中国联通则分别与百度和腾讯达成战略合作。联通与百度宣布在通信基础业务、移动互联网、人工智能、大数据等领域展开合作。而联通与腾讯的合作则主要在反电信诈骗、云计算、大数据等领域。互联网公司的参与会让实行混改的联通更商业化、更具有互联网思维。三网融合专家、融合网主编吴纯勇认为“混改当中加入互联网基因，就像放入一条鲶鱼，让联通在管理层、人才、技术、模式运作等层面发生变化。”

详细介绍：

这是2014年中信股份整体上市以来香港市场最大规模的配售项目，交易结构包括两部分：一是采取“转老股+发新股”等方式，以13.8港元/股向正大光明投资公司（正大集团与伊藤忠商社各持50%权益的投资实体，简称“正大-伊藤忠”）进行803亿港元的战略配售；二是向雅戈尔配售120亿港元。合计配售规模高达923亿元。

本次交易涉及股权转让、发行可转换优先股、优先股转股与市场配售等多项业务，并涉及中信股份、伊藤忠商社与雅戈尔三家三地上市公司，开创大型国企集团层面大规模混合所有制改革之先河。中信集团整体上市后，成为第一家将经营主体和注册地迁址香港的大型央企，集团此次通过“老股转让+新股配售”结合的方式，向“正大-伊藤忠”出让20%的大比例股权，使得股东构成与治理结构进一步国际化，成为大型国企混改新标杆。

由上述案例可以看出，央企混改存在以下特征：一是竞争领域混改走在前面；二是引入民企和社会资本的方式主要是设立新公司和增发以及股权转让；三是引入民企或社会资本后一般会实施股权激励或员工持股；四是央企集团的子公司或孙公司实施混改的力度大，集团层面以合并为主；五是成功的混改多是较好整合和发挥了民企的经营能力。

交易背景及概述：

招商地产原是上市公司，控股股东为招商局蛇口工业区控股股份有限公司（下称“招商蛇口”，即新上市主体001979）。招商地产发布重大资产重组草案，招商蛇口拟发行A股股份以换股吸收合并的方式吸收合并招商地产，采用锁价方式定增募集不超过150亿元，通过该配套募资，整体上市的招商局蛇口将引入包括国开金融、鼎晖百孚、华侨城等战投，同时还顺带完成金额达10亿元的员工持股计划。

招商蛇口立足前海蛇口建设自贸区，力求在全国拓展，成为领先的城市综合开发运营商，同时，招商局将调动集团综合资源，倾力打造其为国家“一带一路”战略的桥头堡。

详细介绍：

本次交易分两步进行。

第一步：将原上市公司招商地产/招商局B的股东分为两类：招商局集团关联股东和非关联中小股东，通过招商蛇口发行股份换股吸收合并招商地产。关联股东指招商蛇口（即新上市主体001979）及其全资子公司达峰国际、全天域投资、FOXTROT INTERNATIONAL LIMITED和ORIENTURE INVESTMENT LIMITED（招商局蛇口控股间接控制的境外全资子公司），其不参与本阶段的换股及现金选择权。

针对非关联公司，招商蛇口发行19.02亿股，用于吸收合并招商地产/招商局B及新加坡上市的股份，并给予异议股东现金选择权，无异议股东则以换股价将持有的招商地产和招商局B的股份换成招商蛇口的A股股份，本步骤不涉及现金交易。

招商地产A股现金选择权的行使价格为 24.11元/股，较该股定价基准日前120个交易日的交易均价21.92元/股溢价9.99%，招商地产B股现金选择权的行使价格为19.87港元/股，较该股定价基准日前120个交易日的交易均价18.06港元/股溢价10.02%。分红派息之后，上述现金选择权行使价分别调整为23.79元/股和19.46港元/股。

根据“换股比例=招商地产/招商局B换股价÷招商蛇口股票发行价”的公式计算，招商地产A股的换股比例为1：1.6008，即每1股可以换得1.6008股招商蛇口A股股票；B股的换股比例为1:1.2148。换股完成后，招商地产/招商局B的非关联中小股东将持有招商蛇口19.02亿股。

第二步：在发行股份吸收合并招商地产的同时，招商蛇口向8名特定对象以锁价方式，以23.6元/股的价格发行5.2966亿股，募集配套资金总额不超过125亿元，资金将主要用于蛇口太子湾自贸启动区一期等项目。

配套再融资完成后，原招商地产/招商局B的非关联中小股东将持有招商蛇口19.02亿股，占比23.98%；8名特定对象机构持有5.2966亿股，占比6.68%；招商局集团及关联方持股55亿股，占比69.34%。至此，招商蛇口完成吸收合并招商地产/招商局B，并实现整体上市，其主营业务涵盖社区、园区的开发运营和邮轮产业的建设与运营。

混改背景：

石化集团在本世纪初改革时实行“主辅分离、主业上市”，但存续在集团内的辅业资产缺乏统一规划，经营效率低下，中国石化（600028）也承袭此弊病，多元化折价明显。

混改方案：

石化集团一方面以分拆上市方式激活集团内辅业资产的市场价值，先后将炼化工程、石油工程板块、机械板块先整合后上市，上市主体分别为中石化炼化工程（02386.HK，2013年5月23日登陆港交所）、石化油服（600871、01033.HK，原仪征化纤，2014年底完成重组）和石化机械（000852，原江钻股份，2015年6月完成重组）；另一方面推动旗下销售板块进行混改实验，石化集团的职能逐步从“运营管理”转变到“资本管控”。在石化集团的3次分拆专业化板块上市中，以分拆石油工程业务最为复杂，面临不少技术难题，财务顾问在其中发挥了重要作用。

详细介绍：

2014年9月12日，中国石化下属销售公司与境内外共计25家投资者签署协议，以增资扩股的方式引入社会和民营资本，正式启动销售板块混改。

这场中国资本市场有史以来规模最大的上市前融资中，25家投资者合计出资1070.94亿元，其中，境内投资者合计出资569.5亿元，境外投资者合计出资480.94亿元。

详细介绍：

2016年12月29日，云南白药控股股东白药控股拟通过增资方式，引入新华都实业集团股份有限公司。新华都将向白药控股增资约254亿元，交易完成后，白药控股的股权结构将变更为云南省国资委和新华都各持有50%股权。白药控股仍持有云南白药41.52%的股份，仍为公司的控股股东。同时，未来白药控股的董事、监事及高级管理人员均以市场化原则进行选聘。

本次交易所涉股权的权利限制情况自《股权合作协议》生效之日起六年内，未经其他股东的书面同意，任何股东不得向第三方转让、出售、赠予或以其他方式处置其持有的白药控股股权（不含股权质押）。六年的期限届满后，一方股东向股东以外的第三方转让其持有的白药控股股权的，在同等条件下，其他股东享有优先购买权。

同时，为了赋予投资者充分的选择权，由白药控股向除白药控股之外的其他所有持有云南白药流通普通股（A股）的股东发出全面收购要约。要约价格为64.98元/股，收购6.08亿股，期限为公告之日起30个自然日。

为了赋予投资者充分的选择权，由白药控股向除白药控股之外的其他所有持有云南白药流通普通股（A股）的股东发出全面收购要约。要约价格为64.98元/股，收购6.08亿股，期限为公告之日起30个自然日。 

员工持股专项案例

引言：

员工持股计划（Employee Stock Ownership Plan，简称“ESOP”）是指上市公司根据员工意愿，通过合法方式使员工获得本公司股票并长期持有，股份权益按约定分配给员工的制度安排。

员工持股计划最早起源于美国，早在20世纪20年代就已经以“股票奖励计划”的形式存在。上市公司员工持股计划作为员工持股的一种重要方式，在西方成熟的资本市场是一种非常普遍的制度安排；有学者统计，在财富500强企业中，超过1/4企业员工持有企业股份超过10%。总体来看，上市公司实施员工持股计划有利于提升生产效率，鼓励技术创新，提高员工的团结协作能力和公司的整体竞争力。美国上市公司和私有公司均实施了员工持股计划，上市公司一般较大，大约超过50%的上市公司采用了ESOP，员工所拥有的股份占公司股份百分比从 1%-13%不等。国有企业混改中施行员工持股计划的优点在于以下：

一、与股权激励计划相比较，员工持股计划覆盖面更广、实施难度更低、且上市公司实施成本相对较低。员工持股计划作为集体持股的一种形式，更适合参与国企混合所有制改革；也能够满足国家对于国企改革“鼓励集体资本融合”、“建立长效激励约束机制”的需求。

二、员工持股计划参与国企改革名正言顺：员工持股计划采用集体持股形式，其参与国企改革可以被认为是集体资本融入国有资本。而股权激励计划采用个人持股形式，其参与国企改革可能会引发“国有资产流失”讨论，相对来说“名不正、言不顺”。

三、员工持股计划有助增强国有企业活力：员工持股计划将公司利益与员工利益绑定在一起，有望加强员工工作积极性，增强国企的经营管理效率。

四、员工持股计划激励更为长效：一般来说，股权激励计划仅持续3个会计年度，到期则计划终止；而员工持股计划持续时间则更长、更为灵活，员工持股计划在存续期期满前均可以通过持有人会议延长。 

典型案例：

一、上港集团

上港集团是国内最大的港口企业，货物吞吐量、集装箱吞吐量均居世界首位。2014年11月19日，上港集团公布员工持股计划，作为探索员工持股混合所有制改革的首个国企重点案例，引发了市场强烈反响。

上港集团明确实施本次员工持股计划的目的在于深化混合所有制改革，及建立公司、员工利益共享机制；员工持股参与人数也创下了上市公司之最，公司本次员工持股计划（含集团下属相关单位）公司参与人数高达1.6万人，占员工总人数的72%。

来源：并购达人