新冠肺炎疫情对中国经济的影响、金融行业政策分析与投资策略建议（下）

其他国合耶鲁全球领导力培养计划 · 1589浏览 · 0元打赏 · 2020-02-18 · 丝路英雄汇(丝路通)

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三应对本次疫情的金融行业政策分析

未来将面临的主要经济风险梳理

为防范疫情扩散，全国春节假期延长，部分省市复工时间进一步推迟一周，企业正常的经营计划被打乱。生产和营业停摆，收入和现金流中断，但是房租、工资、利息等费用刚性支付，企业将蒙受巨大损失。经营中断可能导致订单合同违约、资金周转困难，部分体量较小、抗风险能力较弱的中小微企业将面临破产倒闭的困境，风险还可能沿着供应链和担保链上下及横向传导，引发局部性危机。而员工收入与企业经营效益息息相关，尽管人社部已下发通知要求保障员工的合法权益，但当企业效益下滑，员工的薪资、奖金乃至就业都会受到严重影响，尤其是在受冲击较大的餐饮、娱乐、交运等行业及中小微企业。需要特别关注的是弹性薪酬制的员工，例如外卖、快递、滴滴以及部分制造业等计件工资的工种，基础保障低、收入波动大，是受疫情冲击最大的人群。中小微企业创造了最多的就业岗位，为提高居民收入和维护社会稳定作出了巨大贡献。弹性薪酬制的员工数量庞大，但是社会保障和抗风险能力非常薄弱。近年来经济增速下行、企业经营效益下滑、就业压力加大，叠加此次疫情冲击，中小微企业和弹性薪酬制员工等弱势群体需要重点关注和扶持。

目前梳理的主要经济风险包括：企业停工、裁员导致失业率增加、企业账面现金流不足以支持其流动性引发的经营风险、企业经营风险沿着上下游供应链传递的产业风险、企业经营风险引发的偿付金融机构贷款本息的信用风险及系统性风险、企业经营风险及市场预期悲观引发的股票市场波动风险等。上述风险关系到政府机关、事业单位、国有企业、民营企业、金融机构、以及每个公民。但是，疫情对不同微观个体的冲击程度不一样，从受冲击程度，民企大于国企，小微企业大于大企业，农民工大于正式职工。

当前形势下金融行业政策分析

1、近期金融政策梳理

为对冲疫情对经济产生的影响，近期国家出台了一系列政策。具体到金融行业，主要包括保障信贷风险可控、降低企业融资成本、为疫区提供金融服务支持等多个方面，主要的手段包括财政政策（减税降费）和货币政策（释放流动性）。

（1）银保监会等监管部门：

2月1日，人民银行会同财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门又出台了《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，就加大货币信贷支持力度，合理调度金融资源，保障金融服务，维护金融市场平稳有序运行等做了进一步强调。银保监会将根据《通知》的要求，进一步指导银行保险机构持续加大对疫情防控相关领域的金融支持，重点如下：

①保持流动性合理充裕，加大货币信贷支持力度。一是保障信贷资源供给。全力满足卫生防疫、医药用品制造及采购、公共卫生基础设施建设、科研攻关、技术改造等方面的合理融资需求。二是减费让利降成本。通过适当下调贷款利率、减免手续费、完善续贷政策安排、增加信用贷款和中长期贷款等方式，提供更优惠高效的金融服务。三是发挥保险保障功能。优先处理感染新型肺炎客户的出险理赔，适当扩展责任范围，应赔尽赔。

②在货币市场、债券市场方面，银保监会将推动银行保险机构积极参与货币市场融资，合理降低市场融资成本，适度增加债券投资，并做好债券承销工作。在资本市场方面，银保监会将继续指导银行保险机构对接上市公司合理融资需求，对生产经营基本面良好，具备发展空间的上市公司，鼓励采用综合授信方式给予支持。对出现暂时生产经营困难，但前景良好的上市公司，可合理采用多种市场化法治化手段帮助其渡过难关。

③适当延期《资管新规》要求。按照资管新规要求，稳妥有序完成存量资管业务规范整改工作，对到2020年底确实难以完成处置的，允许适当延长过渡期。对偿付能力充足率较高、资产负债匹配情况较好的保险公司，允许其在现有30%上限的基础上适当提高权益类资产的投资比例。同时，做好防范化解上市公司股票质押流动性风险的相关工作。

（2）保险资管协会：

2月1日，保险资管协会发布《关于有序开展产品注册工作配合做好疫情防控有关事项的通知》，重点内容如下：

①将开辟注册绿色通道，提升金融服务支持。为加强对疫情防控一线的金融服务支持，协会对募集资金用于重点疫区、抗击疫情蔓延及支持疫区建设等领域的债权投资计划、股权投资计划和保险私募基金开辟注册绿色通道，对符合条件的产品优先受理和注册，强化疫情防控金融支持，积极满足卫生防疫、医药产品制造及采购、公共卫生基础设施建设、科研攻关、技术改造等方面的融资需求。同时，鼓励相关机构线上提交注册申报材料，远程办理注册程序，减少疫情传播风险。

②积极开展业务创新，体现行业责任担当。相关机构要加强产品及业务创新，主动与有关医院、医疗科研单位和相关企业对接，对受疫情影响较大的相关行业和领域以债权、股权、基金等方式，提供长期、稳定的资金支持，切实服务重点疫区的民生领域建设和实体经济发展，以实际行动彰显保险资产管理业的行业价值和社会责任。

（3）人民银行：释放流动性

2月2日下午，中国人民银行发布公告表示，为维护新型冠状病毒感染肺炎疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕和货币市场平稳运行，中国人民银行2月3日将开展1.2万亿元公开市场逆回购操作投放资金，确保流动性充足供应，银行体系整体流动性比去年同期多9000亿元。

2、未来政策预测

（1）宏观及中观维度。从总供给和总需求的角度，为对冲CPI上涨与GDP下滑风险，我们认为政府将着力于保证总供给，即继续扩大医疗行业的产能，对国计民生的日常必需品行业（农业、制造业）进行包括税费减免、贷款贴息、绿色通道、专项资金等一系列支持，保证必需行业的生产。对于需求方面也就是服务业，为降低失业率风险，政府将鼓励文化娱乐、远程通讯视频会议、物流、电子商务、互联网、5G等行业的发展。

（2）微观维度。将进一步扩大对民营企业/小微企业的政策支持。

四保险资管行业投资策略建议

股市、债市分析

1、债市收益率分析

资本市场方面，市场避险情绪提升，可能导致资金流向固定收益产品，引发市场收益率下跌。政策方面，国家后续刺激投资可能会通过央行进一步释放流动性，降低收益率水平，可能会导致另类投资债权类业务的收益率进一步下滑，导致未来债权业务的收益率下降，由于资金将倾向于龙头企业，龙头企业（AAA）的信用利差（credit spread）可能会进一步下降，非龙头企业的信用利差会进一步上升，加剧流动性分层的局面。

2、股票市场趋势判断

春节后开盘一周，首日两市大幅度下挫，随后逐步企稳反弹。上证综指单周下跌3.4%，创业板指涨4.6%。中小市值成长型企业单周表现明显好于老经济、周期性行业：疫情防治重要性提升背景下医药板块上周领涨市场；互联网及在线等相关板块，如远程办公、在线教育、游戏等主题备受关注；特斯拉及新能源汽车产业链相关个股亦有不错表现；对宏观经济更为敏感的煤炭、地产、建筑等周期性板块回调明显。

综合春节期间及复工前一周（1月24日-2月10日）疫情的进展及市场反应，在基准情形下，我们认为市场消化了此前疫情的信息后，当前在逐步企稳，但从新闻舆情上来看，国内经济学者对疫情的限制并不乐观，2月4日-2月10日股市5个交易日连续上涨，显示出市场情绪比经济学者的判断更为乐观。

尽管多家券商认为即疫情可能继续演绎，但不再明显超出预期，甚至会逐步恢复。但我们仍建议，考虑疫情拐点尚未确认，短期内对股票市场的投资仍然应选择保守策略，规避市场波动，重点布局中长期具备增长潜力的行业。后续市场关注点一方面在疫情的进展，另外一方面将会开始评估疫情的实际影响及复工节奏。

与2003年“非典”时期有所区别的是，非典时期下跌时重挫的行业在反弹期涨幅也相对较大，但本次疫情前后下跌中跌幅大的行业，反弹幅度继续弱；而在下跌中跌幅小的板块，反弹的幅度相对大，少数行业指数基本收复失地。在这样的表现之后，疫情冲击前后新、老经济板块的分化进一步加大。我们认为这背后的原因可能是疫情对实体经济带来影响，暂时限制了市场对这些宏观增长敏感板块的兴趣，如地产、银行、大部分原材料等，而市场热情则主要集中在那些中长线趋势比较明晰的方向，像科技、新能源汽车产业链、医药等。老经济板块可能需要等疫情确认企稳或政策支持力度加大后机会才会更明显。

保险资管行业大类资产配置及行业选择建议

1、大类资产配置建议

战略资产配置策略：长期来看，应继续看好中国经济，继续坚持原有的长期资产配置策略。本次疫情对中国的社会治理、医疗防控、在线办公等行业将会产生较为深远的影响。

战术资产配置策略：建议适度扩大原有策略的资产配置比例的可允许偏移范围、发掘超跌资产和高信用利差的另类投资机会、适当增加固定收益产品。

（1）从控制总体风险水平的目标出发，考虑目前风险资产波动变大，总体资产的波动将上升，但是中国经济的基本面并未出现巨大变化，因此中期企稳后风险资产的波动会减小，原本超跌的资产价值可能回调，因此一方面，按照惯例，为降低资产配置调整产生的交易成本，可以适度扩大原有的配置比例的可允许偏移范围（例如原本允许长期风险资产的配置比例比配置策略偏移5%，现在可以扩大到10%）；另一方面，建议适当增加避险资产/行业的配置比例，来降低总体资产的波动水平，保持资产风险水平与长期资产配置策略的目标风险一致。

（2）从控制流动性风险/信用风险角度出发，对于基本面良好的风险资产/行业，建议配置长期资金来规避其短期信用风险。从控制市场风险的角度出发，由于另类资产与市场风险的相关性较低，可适当增加另类资产配置，来降低总体资产市场风险水平。

（3）从收益率目标出发，首先，对于基本面良好的超跌股权资产，可适当配置，能够保证在避险资产的收益率降低情况下，保证总体收益率不至于收到较大影响；其次，建议挖掘另类投资资产的收益率潜力，对于由于市场信用利差扩大，能够产生超额收益且基本面良好的另类资产，建议优先配置。第三，所以建议适当增加固定收益类产品的配置，根据2003年SARS的经验，本次疫情影响下，短期经济很可能陷入通缩，因此固定收益类产品的收益率可能上升，增加总体资产的收益率水平，并提高夏普比率。

2、行业选择建议

（1）疫情直接相关行业方面，建议优先选择医药、科技行业，建议关注医药行业中中成药、血液制品等板块；

①医药板块

目前治疗的总体思路是抗病毒、调节免疫力以及对症治疗。医药板块相关度最高的领域包括，预防性用药医疗物资（非处方药&双跨品种）、血液制品板块（节前具备一定的预期差）。另一方面，医药板块受损的领域包括：1、医疗服务机构；2、出口占比较大的企业。疫情对行业带来外生性影响，跟疫情相关的标的业绩会有明显提升，但是由于资本市场反应迅速，相关标的估值有可能会迅速上升以致产生高估值风险。从短期看，此次疫情对口罩、大输液、干扰素、额温枪和消毒用品、诊断监护设备等业绩影响比较明显，预计一季度业绩很可能超预期。据非典经验，中长期角度看对医药产业影响比较有限。

2月份作为为年报及季报窗口期，建议积极把握季报前配置医药最佳窗口期。从大周期来看，医药行业的投资逻辑不变：仿制药领域里面原料药-制剂一体化大势所趋；创新药领域高强度的投资将持续、CRMO（CRO/CDMO）行业景气度将持续；优质医疗服务需求将持续提升；疫苗、血液制品等生物制品竞争格局较好的局面将持续。

②科技板块

在非典期间，以计算机为代表的科技股在疫情得到控制后反弹领先市场，受到非典疫情的影响相较交通运输、住宿餐饮等行业小。本次疫情发生早于非典，且具有传染性更强、隐蔽性更强、死亡率更低的特征，介于疫情所处时间为一季度，预计本次疫情持续时间将长于非典，因此我们认为，首先，科技板块如计算机、电子、通讯、海外TMT等领域，受到疫情冲击较小，其次，在线办公、在线教育、云计算等领域将迎来新的发展机遇，第三，短期扰动不改通信行业景气回升态势：在5G投资的带动下，三大运营商在2020年-2022年资本开支规模将进入上升通道，通信行业有望再次迎来一个长度约 3年的景气周期。

A股开市以来，市场表现也符合上述分析，申万28个一级行业绝大部分下跌，医药生物和TMT领涨，采掘、建筑装饰、钢铁和房地产领跌。

目前来看，科技股的景气大周期逻辑并未发生变化，建议在回调后重点考虑。

（2）非直接相关行业方面，建议把握周期性行业超跌机会。

保险资金作为长期资金，具有期限长、波动小的特点。建议在长期资金的配置方面，建议优先选择基建、地产等行业。本次疫情对短期经济冲击较大，因此保险资金投向基建、地产等长周期行业，提供进行流动性支持，能够在短期中期内解决企业可能面临的流动性压力，这也符合当前国家银保监会的最新政策要求。而受流动性宽松政策预期影响，基建、地产作为提振经济的核心行业，未来随市场企稳后，回调是大概率事件。

债权方面，基建行业中，考虑政府将增加公共服务设施建设方面的支出，包括医院、物流和城市交通等，建议对此类资产提前布局，增加配置比例。

股权方面，短期内企业可能面临资金荒，出现标的资产价值超跌的现象。建议增加前述分析的智慧城市、交通管理、医疗体系、农产业供应链、物流效率、应急灾备、信息溯源等优质股权标的的资产配置。

2020年保险资管行业投资策略建议

综合前述分析，我们认为，2020年保险资管在参与长期股权投资（上市公司定增业务）和基础设施类债权业务（保险债权计划、信托产品）两类业务存在投资机会。

（1）定增业务

根据证监会2019年11月8日发布的《就修改<上市公司证券发行管理办法>、<创业板上市公司证券发行管理暂行办法>等再融资规则公开征求意见》，未来监管将进一步放松上市公司再融资，其中创业板取消了取消了需连续2年盈利等多项限制性条件；另外也对定价区间、锁定期进行了修订，定价区间放宽至8折，锁定期缩短至18个月和6个月。

我们认为，受本次疫情影响，政策角度客观上需要为资本市场提供流动性，因此监管层为配套货币政策，上述修改落地的步伐将加快。此外，基于前述银保监会发布的“适当延期《资管新规》要求”及允许“保险公司适当提高权益类资产的投资比例”等政策因素，我们建议2020年保险资管公司增加在股权资产（一级、一级半市场）方面的配置，尤其是医药、科技板块资质良好的上市公司定增业务，将产生适合保险资金的投资机会。

（2）基础设施类债权业务

基于对市场收益率的分析，我们认为，2020年另类投资业务在基础设施类债权业务方面存在超额收益的机会，首先，流动性宽松将带来流动性分层是大概率事件，一方面AAA代表的优质核心资产的市场收益率将继续走低，另一方面则会出现一批收到信用利差扩大影响的优质债权资产；其次，受本次疫情影响，2020年各地财政将有一批公共卫生、交通设施、教育信息化等领域基础设施建设方面的新增投入需求。因此，我们建议，关注各地市政府投融资平台、龙头企业（AA-AA+）的融资需求，寻找可能的信用利差机会。

作者：杨潇

国合·耶鲁全球领导力培养计划学员

太平投资控股有限公司董事总经理

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